Les obligations AT1 sont émises par les banques européennes à des fins réglementaires. Etant donné leur position subordonnée dans la structure du capital, les AT1 offrent un rendement plus élevé que les titres de créance senior du même émetteur. Les AT1 sont des titres remboursables par anticipation, ce qui signifie qu’ils présentent un risque de taux d’intérêt relativement faible. Ces titres « hybrides » sont devenus de plus en plus attrayants pour les investisseurs institutionnels à la recherche de rendement, avec aujourd’hui une capitalisation de marché de plus de 213 milliards de dollars. Les AT1 libellés en dollar sont la partie du gisement la plus profonde et la plus liquide.

Quel peut être leur rôle dans un portefeuille obligataire ?

Le rendement plus élevé offert par ces obligations est purement dû à leur subordination dans la structure du capital de l’émetteur, plutôt qu’à la qualité de crédit de la banque, dont la majorité est notée « investment grade ». Dans les périodes de stress, la volatilité des AT1 augmente dans des proportions plus importantes que celle des obligations perçues « sans risque ». Mais ces titres présentent de faibles corrélations avec les actifs obligataires traditionnels tels que les obligations d’Etat ou les entreprises notées investment grade. Les AT1 sont donc un outil de diversification utile. Même avec la forte augmentation de la volatilité en début d’année, l’allocation d’un pourcentage relativement faible d’AT1 à un portefeuille obligataire pourrait aussi améliorer les rendements tout en réduisant la volatilité globale.

Est-il préférable de s’appuyer sur des ETF pour capitaliser sur cet outil de diversification ?

Le marché des obligations en capital AT1 se prête tout particulièrement à une approche passive. Lorsque ces instruments ont été introduits pour la première fois, après la crise financière mondiale, les gestionnaires actifs ont pu capitaliser sur la nouveauté et le nombre relativement faible de participants. Cependant, à mesure que le marché s’est développé et que les investisseurs ont gagné en confiance et en compréhension, le marché des AT1 est devenu assez homogène, avec moins de distinction entre les émissions. Par conséquent, les rendements des fonds AT1 gérés activement et des ETF AT1 passifs, à moindre coût, sont désormais fortement corrélés. Pour s’exposer à la classe d’actifs AT1, l’exposition bêta est donc la plus judicieuse. Toutefois, en raison de la nature convertible des AT1 et du fait que ces titres se situent à l’extrémité la plus risquée du spectre obligataire, il est important de créer un indice sur mesure afin d’offrir une exposition diversifiée et liquide. Des filtres ESG et d’exclusion peuvent être appliqués.

Qu’en est-il plus précisément dans le cadre d’une approche « core-satellite » ?

Si leurs avantages structurels (liquidité, faible coût, rebalancement, diversification) font des ETF des outils intrinsèquement utiles, certains ETF obligataires sont parfaitement adaptés pour répondre à des objectifs spécifiques. Les ETF AT1 peuvent être utilisés dans une approche core-satellite. En ajoutant, aux positions « core », une classe d’actifs plus performante dans laquelle l’investisseur peut manquer d’expertise pour pouvoir sélectionner des positions individuelles, le recours, dans une optique « satellite » à un tel ETF permet de capitaliser sur son potentiel d’amélioration du profil rendement/risque d’un portefeuille obligataire. D’une manière générale, les ETF obligataires offrent à l’investisseur final la possibilité de prendre lui-même la décision d’allocation d’actifs, en fonction de ses opinions et de sa tolérance au risque, sans avoir à compter sur un gestionnaire actif pour identifier les opportunités et mettre en œuvre de nouvelles allocations tout en restant dans ses propres limites de risque.

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