La dette dans les opérations de fusion-acquisition

En matière de traitement des difficultés, le principe d’égalité des créanciers ériger en dogme a longtemps conduit à refuser tout effet, toute portée à la subordination des créances dans le cadre des procédures collectives.

Toutefois, sous les coups de boutoirs répétés des plus éminents praticiens et théoriciens, le législateur, se rappelant sans doute qu’il n’y avait nulle rupture d’égalité à traiter différemment des situations dissemblables, a « timidement » consacré la subordination dans le Livre VI du Code de commerce. La récente réforme du traitement des difficultés des entreprises a creusé le sillon ainsi ébauché sans toutefois achever la construction d’un régime complet et cohérent.

Après une définition synthétique de la subordination, nous confronterons cette notion aux mécanismes d’adoption des plans de « continuation » selon que les créanciers se trouvent, ou non, réunis au sein de classes de parties affectées.

La subordination 

La subordination entre créanciers dans une opération de financement est le principe selon lequel une catégorie de prêteurs ou d’obligataires (dite junior) accepte de n’être remboursée qu’après désintéressement d’une autre (dite senior). Le rang de priorité de ces différentes classes se justifie par le degré de risque pris par les créanciers concernés, et le cas échéant par la nature de la dette qu’ils octroient (bancaire, obligataire, etc.). Elle est généralement organisée au sein d’un convention inter-créanciers mise en place entre le ou les débiteur(s) (emprunteur, garants, etc.) et l’ensemble des créanciers parties au financement. Elle organise les règles relatives, d’une part, à l’ordre de priorité de l’affectation des paiements effectués par le débiteur et, d’autre part, au partage des sûretés qui ont été consenties au titre de ces financements. Elle peut également avoir vocation à prévoir les modalités de nomination de l’agent des créanciers (et agent des sûretés) ainsi que les règles de vote (seuils, majorité, etc.) permettant à ces différents créanciers de s’exprimer conformément aux stipulations des documents du financement.

Les classes de parties affectées

C’est dans le cadre de dossiers de place à l’image de Technicolor qu’est apparue la nécessité de conférer un régime à la subordination face à la défaillance du débiteur. Ce contexte explique certainement que la reconnaissance de la subordination (son existence et sa portée) soit apparue dans le cadre des procédures avec comités de créanciers.

L’ordonnance du 12 mars 2014 a précisé dans le cadre de l’ancien article L.626-30-2 que les projets de plan présentés aux comités devaient « prend[re] en compte les accords de subordination entre créanciers conclus avant l’ouverture de la procédure » et que le créancier concerné devait informer « l’administrateur de l’existence de toute convention soumettant son vote à des conditions […] ainsi que de l’existence d’accords de subordination ». Il s’agissait dès lors d’offrir un cadre légal au respect par le plan de continuation de l’ordre inter-créanciers négocié par les créanciers eux-mêmes en amont de la procédure collective. Notamment, il s’agit d’éviter que des créanciers subordonnés ne viennent bloquer la restructuration en prétendant devoir bénéficier d’une égalité absolue. La procédure n’efface plus la subordination. 

La réforme du 15 septembre 2021 vient poursuivre cette œuvre. L’obligation de porter à la connaissance de l’administrateur l’existence des accords de subordination est reprise (1) et il est précisé que « la répartition en classes respecte les accords de subordination conclus avant l’ouverture de la procédure (2) ».  Ainsi c’est par la constitution des classes et la répartition des créanciers en différentes classes hiérarchisées que s’effectue la prise en compte de la subordination. Ce mécanisme est certainement pragmatique d’autant qu’il est combiné avec les principes d’application forcée interclasse et de priorité absolue (3). Sous réserve que l’une des classes de parties affectées « dans la monnaie » ait approuvé le plan, celui-ci pourrait être imposé à l’ensemble des classes sous réserve que les créanciers seniors ne soient pas moins bien traités que les créanciers juniors (4).

Si la poursuite de l’édification du régime de la subordination en procédure collective semble une avancée remarquable et nécessaire compte tenu de l’importance prise par les financements dits « structurés », des questions importantes demeurent encore sans réponse.

Tout d’abord, l’occultation complète par la réforme de 2021 (5) des conventions de vote interroge sur le sort à réserver aux stipulations des accords inter-créanciers ayant pour objet d’organiser le vote des parties dans le cadre des classes de parties affectées. Doit-on les réputer non-écrites en ce qu’elles seraient contraires au droit de chaque créancier de se prononcer sur le plan de continuation ; en ce qu’elles affaibliraient les chances de rebond de l’entreprise débitrice car concentrant le pouvoir entre les mains de créanciers seniors, souvent « dans la money » pour qui l’option liquidative pourrait présenter un attrait certain ? Doit-on limiter leur effet inter partes ? A charge pour chacun des membres de l’accord inter-créanciers de tenter d’en obtenir le respect sur la base de la responsabilité « contractuelle » ?

Ensuite, la portée de l’inopposabilité des accords de subordination non portés à la connaissance de l’administrateur demeure à préciser. Bien sûr le parallèle avec l’absence de déclaration de créances est tentant. Alors la subordination serait inopposable au débiteur et à sa procédure collective mais resterait, probablement, opposable par les créanciers entre eux.

Enfin, un vote d’une classe, intégrant notamment des créanciers seniors au sens d’une convention de subordination, favorable à un plan méconnaissant cette séniorité conduit-elle à considérer que les créanciers, soumis au fait majoritaire au sein de leur classe ont renoncé à ladite subordination ? Ou bien cette dernière demeure-t-elle dans les rapports internes des créanciers qui en sont parties ?

Hors des classes

Si la prise en compte de la subordination dans le cadre de l’adoption de plan par les classes de parties affectées est en cours de consolidation, la question demeure totalement en friche dans toutes les autres situations : plan de sauvegarde ou de redressement judiciaire adopté via le mécanisme de consultation individuelle des créanciers, plan de cession ou liquidation judiciaire.

Dans ces situations, l’accord inter-créanciers demeurera seul fondement de nature à régir la situation des créanciers parties sans pouvoir être opposé d’une quelconque manière aux organes de la procédure collective. La question de l’inopposabilité de ces accords se pose malgré tout avec une acuité particulière lorsque le débiteur y est partie. En effet, il pourrait alors être tentant de prétendre que lesdits organes seraient tenus, en tant que « représentants » du débiteur par un tel accord mais alors le risque serait probablement grand de voir l’accord résilié sur la base des dispositions propres aux contrats en cours.

Ainsi, il est essentiel que perdure au sein des accords de subordination les clauses de claw-back selon lesquelles les juniors s’engagent à restituer aux séniors toutes sommes reçues tant que ces derniers n’ont pas été intégralement remboursés, sauf à imaginer une alternative dans laquelle un fiduciaire s’intermédierait entre créanciers senior/junior et le débiteur avec pour mission de répartir ensuite les fonds reçus. 

Lettre_M_A_Juin_2022.pdf 3 Mo  -  PDF