Si la transposition en droit français de la directive 2011/61/UE (la « Directive AIFM ») a eu un impact majeur sur une classe d’actifs, c’est bien en matière d’investissement immobilier.
Par Jérôme Sutour, avocat associé, responsable des pratiques services financiers et blockchain/crypto-actifs. Il intervient sur tous les aspects de régulation bancaire et financière. Il accompagne plusieurs acteurs spécialisés dans la tokenisation des actifs financiers et immobiliers et l’offre au public de crypto-actifs.
En effet, le droit français distingue aujourd’hui entre les fonds d’investissements alternatifs (« FIA ») dont les caractéristiques sont limitativement énumérées dans le Code monétaire et financier (« CMF ») et les véhicules qui relèvent de la qualification d’« Autres FIA » compte tenu de leur dynamique interne. Ainsi, à côté des FIA de droit relevant de la première catégorie, le concept d’« Autres FIA » englobe l’ensemble des entités ou contrats présentant les caractéristiques propres aux véhicules collectifs à savoir, comme l’a récemment rappelé l’AMF1, que :
(a) l’entité ne poursuit pas un objet commercial ou industriel général ;
(b) l’entité mutualise des capitaux levés auprès de ses investisseurs aux fins d’un investissement réalisé en vue de générer un rendement collectif pour lesdits investisseurs ; et
(c) les porteurs de parts ou les actionnaires de l’entité – en tant que groupe collectif – n’exercent pas un pouvoir discrétionnaire sur les opérations courantes.
La structuration d’un véhicule d’investissement immobilier conduit donc nécessairement à vérifier, du point de vue juridique, si le véhicule devant regrouper les investisseurs est de nature à pouvoir adopter une des formes reconnues pour les « FIA de droit » et donc, si les règles propres à ces véhicules sont compatibles avec la stratégie devant être poursuivie ou si, au contraire, s’agissant d’une autre forme de véhicule, ce dernier devrait relever de la qualification d’Autres FIA.
Quels sont les caractères communs entre les FIA de droit et les Autres FIA ?
Dans le premier cas, le CMF reconnaît de nombreuses catégories de FIA de droit, qu’il s’agisse de formes spécifiquement adaptées à ce type de stratégie, comme les OPCI ou les SCPI, ou d’autres formes telles que les fonds professionnels spécialisés (FPS) (au rang desquels on compte la société de libre partenariat - SLP) qui ne sont soumis à aucune contrainte d’investissement et peuvent donc déployer des stratégies immobilières. S’agissant des Autres FIA, dans la mesure où leurs caractéristiques ne sont pas encadrées par le CMF, leur structuration impose de remplir les trois conditions précitées et, en particulier, celle de ne pas accorder aux investisseurs un pouvoir discrétionnaire sur les opérations courantes ce qui les distingue des club-deals où, justement, les investisseurs prennent tous une part active à la gestion du véhicule.
Il existe cependant entre ces deux formes de fonds une contrainte partagée, celle de ne pas avoir un objet commercial ou industriel général. Cette condition concerne à l’évidence les FIA de droit dédiés à l’immobilier dont l’objet est de réaliser des investissements dans des immeubles destinés à la location. Ainsi, si la cession d’un de leurs actifs n’est pas interdite, elle doit s’apprécier au regard de l’objet de ces véhicules qui est d’acquérir des immeubles en vue de leur location. S’agissant des Autres FIA qui ne sont pas soumis à ces dispositions du CMF, la même contrainte peut avoir à être prise en compte dans la mesure où ils ne peuvent avoir une activité de marchands de biens mais bien de déployer une stratégie d’investissement en vue de générer un rendement collectif pour leurs investisseurs. A défaut, leur qualification d’« Autres FIA » pourrait être remise en cause.
Ainsi, s’agissant des véhicules ne relevant pas de la catégorie des FIA de droit, leur conception s’articule principalement, dès lors que le statut d’Autre FIA n’est pas recherché, en renforçant les droits des investisseurs de telle sorte que l’entité concernée ait bien la nature d’un club deal. A l’inverse, pour ceux qui souhaitent endosser la qualification d’Autres FIA, il convient de s’assurer, d’une part, de la réelle autonomie de leur gérant et, d’autre part, de ce que l’activité relève bien de la qualification de placement collectif n’ayant pas un objet commercial ou industriel général.
Il existe ainsi une grande marge d’appréciation et d’interprétation, qui peut conduire à des différences notables au sein de l’Union européenne. A ce titre, l’ESMA, le régulateur européen, a relevé dans son courrier à la Commission européenne d’août 20202 que la revue de la Directive AIFM devait conduire à une meilleure définition de ce que constitue un FIA adoptant une stratégie immobilière, en particulier au regard de ce que recouvre un « objet commercial ou industriel général ». Il est donc probable que les évolutions futures de cette directive puissent réserver des surprises pour les acteurs et structures existants.
1. Décision n° 12 du 18 décembre 2020.
2. ESMA34-32-550, 18 août 2020, p.13.
